Azionario, Pictet AM: titoli industriali e small cap favoriti da politiche fiscali

Giovedì 24 ottobre Mario Draghi ha presenziato alla sua ultima conferenza stampa da presidente della Bce – ruolo nel quale gli subentrerà Christine Lagarde - dopo aver confermato le linee guida che la banca centrale europea dovrebbe percorrere per i prossimi mesi. Nonostante l’avversione ad ulteriori manovre monetarie in una larga parte del board, Draghi ha ribadito le ragioni del nuovo Qe da 20 miliardi al mese annunciato a settembre e la necessità di avviare misure di politica fiscale.

BCE E FED AI LIMITI DEI LORO CONFINI

D’altra parte le ultime decisioni adottate dalla BCE hanno testato la soglia inferiore oltre la quale gli effetti negativi rischiano di superare quelli positivi. “L’Eurotower ha ridotto i tassi di deposito a -0,5% e riavviato un nuovo programma di acquisti di titoli sul mercato tarato esattamente poco sotto i livelli ai quali sarebbe stato necessario ritoccare tutte le regole di ingaggio – ovvero i cosiddetti capital key, la quota di acquisti per Paese - e la quota di acquisti di singole emissioni al 33%” spiegano Andrea Delitala, Head of Investment Advisory, Marco Piersimoni, Senior Portfolio Manager di Pictet Asset Management. Secondo i quali la Fed dovrebbe aver già ultimato la propria manovra espansiva: una convinzione che non concorda con quanto sconta attualmente il mercato secondo il quale ci sarebbe l’80% di probabilità di un nuovo taglio dei tassi USA entro fine anno e altri due nel 2020.

DATI MACRO INCORAGGIANTI

I due esperti ammettono che il crollo degli indici relativi alla manifattura globale proietta un’ombra scura sulle prospettive macro, ma segnalano anche che il leading indicator proprietario di Pictet AM, costruito su circa 40 dati macroeconomici, rivela uno spiraglio di ottimismo nell'andamento congiunturale. Non solo. Delitala e Piersimoni sono fiduciosi sulle prospettive macro osservando anche alcuni fattori di rilievo a cominciare dall’aumento delle retribuzioni negli Usa pari al 3%, ovvero all’1,5% al netto dell’inflazione: fenomeno riscontrabile anche in Europa dove la crescita nominale dei salari non sta erodendo la capacità di acquisto.

RITMO DEI CONSUMI SOSTENIBILE

Da segnalare, secondo i due esperti, il fatto che questa dinamica permette di sostenere i consumi, che rappresentano il 70% del PIL e che dipendono dal reddito disponibile e dalla capacità reale di spesa, mentre la produttività mostra un ritmo di crescita in linea con quello delle retribuzioni reali: in estrema sintesi l’incremento della capacità di spesa non si sta traducendo in una penalizzazione degli utili aziendali. Inoltre, aggiungono Delitala e Piersimoni, non si vede il rischio di uno shock petrolifero come dimostrato anche in occasione dell’attacco con droni all’Arabia Saudita che ha compromesso metà della capacità produttiva del greggio del Paese, con il balzo dei prezzi del petrolio riassorbito nel giro di due settimane.

RAPPORTO TRA TASSI DI CRESCITA E TASSI DI INTERESSE

Resta il fatto che si riduce sempre di più lo spazio di manovra e gli strumenti monetari tradizionalmente utilizzati per stimolare le economie mentre si rende sempre più necessario avviare una politica fiscale, che ha il potenziale di far aumentare la crescita ma anche di far salire i tassi. Osservando il rapporto tra tassi di crescita dell’economia e tassi di interesse si nota che nel momento in cui i primi sono superiori ai secondi si apre uno spazio di manovra per la politica fiscale. Risorse da destinare o ad un aumento della spesa pubblica o al taglio delle tasse. Ma c’è di più. Tale spazio di manovra non esclude nemmeno i Paesi altamente indebitati: anche per essi il differenziale positivo dei tassi di crescita rispetto a quelli di interesse è in grado di innescare una dinamica virtuosa.

SPAZIO PER POLITICHE FISCALI

“Questa considerazione apre uno spazio per la politica fiscale in Germania, Regno Unito, Svizzera, Olanda, Svezia e, probabilmente, anche in Giappone, Francia e Norvegia. Nell’ambito dei Paesi emergenti c’è un lungo elenco degli stati dove attivare o una politica monetaria o una fiscale di stimolo e alcuni di essi - come per esempio Russia, Messico e Indonesia- dove c’è spazio per entrambe le politiche.

TAGLIO DI TASSE O SPESE INFRASTRUTTURALI

La politica fiscale ha lo svantaggio di richiedere tempi di decisione molto lunghi rispetto a quelli per le scelte in tema di politiche monetarie ma con una elevata efficacia nel momento in cui le iniziative vengono introdotte: per esempio nel caso in cui si decida un taglio delle tasse questo si traduce in maniera immediata in maggior potere di acquisto per i consumatori e allo stesso modo il varo di spese infrastrutturali che garantiscono un impatto immediato sul PIL.

IMPATTO SULLA CRESCITA

In tutti i casi è possibile stabilire che a fronte di incremento del deficit dell’1% si determina un aumento dei tassi reali – al netto dell’inflazione - di 25 punti base (+0,25%). Si tratta di un movimento che impatta in termini di crescita dello 0,5% mentre i profitti aziendali possono aumentare del 5%, con molte differenze tra i diversi settori.

ORGANIZZARE L’AZIONARIO CON SCELTE SETTORIALI

A questo proposito Delitala e Piersimoni non hanno dubbi: nell’organizzare l’azionario in portafoglio, le scelte settoriali dovranno essere molto chiaramente orientate a favore dei titoli ciclici. Un esempio pratico in tal senso lo si è potuto constatare in occasione della manovra fiscale di Trump nel 2017: le revisioni degli utili aziendali hanno registrato significativi miglioramenti nei settori ciclici, quali industriali, materiali di base e small cap e molto meno rilevanti sui bilanci delle utility e dei beni di consumo di prima necessità.

POLITICHE FISCALI NON INCORPORATE NEI PREZZI DI MERCATO

“Premesso che la politica fiscale non è in alcun modo incorporata nei prezzi del mercato in questo momento, in linea generale, si può affermare che le iniziative fiscali basate sulle spese infrastrutturali determinano un incremento delle prospettive dei profitti dei titoli ciclici. Quando invece è orientata verso un taglio delle tasse per le imprese a beneficiarne sono soprattutto i settori ad alta tassazione marginale” concludono Delitala e Piersimoni.