BCE
Un nuovo passo avanti nella retorica della BCE
9 Maggio 2014 12:55
La BCE non ha molto tempo a disposizione per passare dalle parole, finora molto ascoltate e rispettate dai mercati, ai fatti. Cioè, rendere operativo il quantitative easing all’europea che, per essere efficace, non potrà limitarsi ad essere la fotocopia di quello americano e inglese ma dovrà cercare di contrastare la bassa inflazione (o, addirittura, la potenziale deflazione) e il cambio dell’euro troppo forte, e aumentare il credito alle piccole e medie imprese. Sperando di guadagnare tempo grazie a qualche nuovo e più incoraggiante dato economico dell’eurozona (per esempio una ripartenza dell’inflazione) o agli interventi dlle altre banche centrali (e in particolare della Federal reserve americana) capaci di rafforzare il dollaro Usa. Sono le principali considerazioni a cui giunge Maria Paola Toschi, Global Market Strategist di J.P. Morgan Asset Management dopo la conferenza di ieri del Governatore Mario Draghi.
“La BCE ha deciso ancora una volta di attendere e di lasciare invariati i tassi, ma continua a puntare sulla retorica o sulla forward guidance (cioè le disposizioni, anche solo verbali, che una banca centrale dispone per esercitare il proprio potere in politica monetaria al fine di condizionare, con le proprie previsioni, le aspettative dei mercati sui futuri livelli dei tassi di interesse, ndr) per gestire le aspettative degli investitori. Nella conferenza di ieri, il Governatore ha reso il suo messaggio più esplicito puntando l’attenzione sui rischi del contesto attuale in Europa riconducibili a un livello eccessivo dell’Euro e alla bassa inflazione, e rafforzando l’aspettativa di un imminente ricorso a strumenti non convenzionali. Il Governatore ha quindi scelto di proseguire sulla strada del cosiddetto “verbal easing”, ovvero del rafforzamento della gestione delle aspettative dei mercati con messaggi sempre più espliciti e focalizzati. Per fare ciò la sua retorica si è arricchita di spunti e di sfumature che puntano proprio a rendere più credibile il proprio messaggio, continuando a mantenere alta l’attesa di un imminente intervento con nuovi strumenti allo studio” spiega Maria Paola Toschi.
Il discorso di Draghi ha fatto riferimento anche ad un preciso riferimento temporale: le misure non convenzionali potrebbero essere attivate a giugno se la situazione lo renderà necessario. La reazione al rialzo dei mercati europei e il calo dell’Euro/dollaro confermano che i mercati credono agli imminenti interventi della BCE.
“Il Governatore dall’inizio del proprio mandato si è dimostrato davvero geniale nell’utilizzo della forward guidance e nella gestione delle aspettative. L’annuncio dell’OMT (Outright Monetary Transactions), uno strumento di natura straordinaria messo a disposizione dei paesi in difficoltà fin dal 2012, ha infatti inaugurato la fase di forte rientro degli spread di rendimento dei titoli governativi dei paesi periferici. L’OMT non è mai stato richiesto e quindi attivato, da nessun Governo, ma il fatto solo che esistesse ha operato un fortissimo cambiamento nella percezione di rischio nel contesto europeo” sottolinea Maria Paola Toschi.
Ora, però, la situazione è cambiata. Da un lato i rischi di sistema sono scesi, perchè i tassi e quindi i costi del debito sono tornati a livelli pre-crisi. Dall’altro restano sfide importanti, la principale delle quali è legata a un livello del cambio troppo alto e che certamente non facilita il percorso di ripresa e delle esportazioni dei paesi europei. Il Governatore ha sempre detto che il cambio non è un obiettivo di politica monetaria, che resta focalizzata sulla stabilità dei prezzi, ma emerge sempre più chiaramente che il cambio è una delle principali preoccupazioni del contesto attuale. La BCE percepisce una crescente pressione su questo tema. Quindi anche se indirettamente il cambio è assurto a obiettivo prioritario della Banca Centrale.
“E qui veniamo ad un altro aspetto critico. Nelle ultime riunioni la Banca Centrale ha evidenziato di non escludere il ricorso a forme di allentamento quantitativo all’europea, diverse da quelle adottate da Fed, BOE e anche BOJ. Anche il Governatore della Bundesbank è sembrato più disponibile a valutare questa nuova strada. Probabilmente un Euro forte non fa piacere neanche alla Germania, tradizionalmente un forte esportatore, anche se una bella fetta dell’export resta in Europa. Ma sulla natura di questo modello di allentamento all’europea restano ancora incognite. Non sembra fattibile e neanche utile comprare titoli governativi, proprio ora che i tassi sono già scesi. Un’azione di questo tipo avrebbe ostacoli politici, statutari e anche pratici. Tanto più che l’obiettivo della BCE sarebbe non solo indebolire l’Euro e alimentare l’inflazione, ma anche riattivare i flussi di credito che dalle Banche europee ancora non stanno affluendo alle aziende dell’area Euro, soprattutto alle piccole e medie imprese che sono il nocciolo duro del tessuto industriale di molti paesi. L’allentamento quantitativo alla Europea potrebbe essere articolato su strumenti diversi per esempio di debito privato, come gli Asset Backed Security, ma in molti casi questi mercati si sono molto ridotti in questi anni di crisi. Per rendere quindi un intervento efficace si dovrebbe prima riattivare questo canale, cosa che comporta tempo. Ma l’Europa non ha tempo, deve agire prima possibile per evitare che si affievoliscano i segnali di ripresa su cui i mercati stanno scommettendo” puntualizza Maria Paola Toschi.
Quindi l’allentamento quantitativo all’Europea è ancora una questione aperta e per nulla definita. L’impressione è che il Governatore prenda tempo sperando anche un poco che la fase di ripresa che si percepisce in Europa possa produrre qualche segnale più convincente per esempio in termini di ripartenza dell’inflazione. O magari sperando che l’intervento di altre Banche Centrali, della Fed ad esempio che sta proseguendo il tapering, possa prodursi in un rafforzamento del Dollaro rispetto all’Euro. Ciò aiuterebbe l’Europa a guadagnare opportunità di rilancio e tempo.
“Il rischio infatti è che la BCE alla fine annunci le misure non convenzionali tanto attese, che queste misure si rivelino insufficienti, e che ciò disinneschi nel frattempo la magia della forward guidance e delle parole di Draghi che sono state lo strumento monetario più efficace della BCE negli ultimi anni per la stabilizzazione dei mercati obbligazionari europei” è la conclusione di Maria Paola Toschi.
“La BCE ha deciso ancora una volta di attendere e di lasciare invariati i tassi, ma continua a puntare sulla retorica o sulla forward guidance (cioè le disposizioni, anche solo verbali, che una banca centrale dispone per esercitare il proprio potere in politica monetaria al fine di condizionare, con le proprie previsioni, le aspettative dei mercati sui futuri livelli dei tassi di interesse, ndr) per gestire le aspettative degli investitori. Nella conferenza di ieri, il Governatore ha reso il suo messaggio più esplicito puntando l’attenzione sui rischi del contesto attuale in Europa riconducibili a un livello eccessivo dell’Euro e alla bassa inflazione, e rafforzando l’aspettativa di un imminente ricorso a strumenti non convenzionali. Il Governatore ha quindi scelto di proseguire sulla strada del cosiddetto “verbal easing”, ovvero del rafforzamento della gestione delle aspettative dei mercati con messaggi sempre più espliciti e focalizzati. Per fare ciò la sua retorica si è arricchita di spunti e di sfumature che puntano proprio a rendere più credibile il proprio messaggio, continuando a mantenere alta l’attesa di un imminente intervento con nuovi strumenti allo studio” spiega Maria Paola Toschi.
Il discorso di Draghi ha fatto riferimento anche ad un preciso riferimento temporale: le misure non convenzionali potrebbero essere attivate a giugno se la situazione lo renderà necessario. La reazione al rialzo dei mercati europei e il calo dell’Euro/dollaro confermano che i mercati credono agli imminenti interventi della BCE.
“Il Governatore dall’inizio del proprio mandato si è dimostrato davvero geniale nell’utilizzo della forward guidance e nella gestione delle aspettative. L’annuncio dell’OMT (Outright Monetary Transactions), uno strumento di natura straordinaria messo a disposizione dei paesi in difficoltà fin dal 2012, ha infatti inaugurato la fase di forte rientro degli spread di rendimento dei titoli governativi dei paesi periferici. L’OMT non è mai stato richiesto e quindi attivato, da nessun Governo, ma il fatto solo che esistesse ha operato un fortissimo cambiamento nella percezione di rischio nel contesto europeo” sottolinea Maria Paola Toschi.
Ora, però, la situazione è cambiata. Da un lato i rischi di sistema sono scesi, perchè i tassi e quindi i costi del debito sono tornati a livelli pre-crisi. Dall’altro restano sfide importanti, la principale delle quali è legata a un livello del cambio troppo alto e che certamente non facilita il percorso di ripresa e delle esportazioni dei paesi europei. Il Governatore ha sempre detto che il cambio non è un obiettivo di politica monetaria, che resta focalizzata sulla stabilità dei prezzi, ma emerge sempre più chiaramente che il cambio è una delle principali preoccupazioni del contesto attuale. La BCE percepisce una crescente pressione su questo tema. Quindi anche se indirettamente il cambio è assurto a obiettivo prioritario della Banca Centrale.
“E qui veniamo ad un altro aspetto critico. Nelle ultime riunioni la Banca Centrale ha evidenziato di non escludere il ricorso a forme di allentamento quantitativo all’europea, diverse da quelle adottate da Fed, BOE e anche BOJ. Anche il Governatore della Bundesbank è sembrato più disponibile a valutare questa nuova strada. Probabilmente un Euro forte non fa piacere neanche alla Germania, tradizionalmente un forte esportatore, anche se una bella fetta dell’export resta in Europa. Ma sulla natura di questo modello di allentamento all’europea restano ancora incognite. Non sembra fattibile e neanche utile comprare titoli governativi, proprio ora che i tassi sono già scesi. Un’azione di questo tipo avrebbe ostacoli politici, statutari e anche pratici. Tanto più che l’obiettivo della BCE sarebbe non solo indebolire l’Euro e alimentare l’inflazione, ma anche riattivare i flussi di credito che dalle Banche europee ancora non stanno affluendo alle aziende dell’area Euro, soprattutto alle piccole e medie imprese che sono il nocciolo duro del tessuto industriale di molti paesi. L’allentamento quantitativo alla Europea potrebbe essere articolato su strumenti diversi per esempio di debito privato, come gli Asset Backed Security, ma in molti casi questi mercati si sono molto ridotti in questi anni di crisi. Per rendere quindi un intervento efficace si dovrebbe prima riattivare questo canale, cosa che comporta tempo. Ma l’Europa non ha tempo, deve agire prima possibile per evitare che si affievoliscano i segnali di ripresa su cui i mercati stanno scommettendo” puntualizza Maria Paola Toschi.
Quindi l’allentamento quantitativo all’Europea è ancora una questione aperta e per nulla definita. L’impressione è che il Governatore prenda tempo sperando anche un poco che la fase di ripresa che si percepisce in Europa possa produrre qualche segnale più convincente per esempio in termini di ripartenza dell’inflazione. O magari sperando che l’intervento di altre Banche Centrali, della Fed ad esempio che sta proseguendo il tapering, possa prodursi in un rafforzamento del Dollaro rispetto all’Euro. Ciò aiuterebbe l’Europa a guadagnare opportunità di rilancio e tempo.
“Il rischio infatti è che la BCE alla fine annunci le misure non convenzionali tanto attese, che queste misure si rivelino insufficienti, e che ciò disinneschi nel frattempo la magia della forward guidance e delle parole di Draghi che sono state lo strumento monetario più efficace della BCE negli ultimi anni per la stabilizzazione dei mercati obbligazionari europei” è la conclusione di Maria Paola Toschi.
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