BTP
Perchè ci piacciono high yield, debito subordinato ed EM
23 Aprile 2014 10:30
“Il 2013 è stato l’anno peggiore per il mercato del reddito fisso dal 1994” ha ricordato Nicholas Gartside, CIO International Fixed Income, intervenendo al convegno “Fixed income: il futuro è flessibile” destinato agli operatori professionali organizzato da J.P. Morgan Asset Management lo scorso 10 aprile, per poi aggiungere: “Basti pensare che il Treasury decennale Usa, che ha accusato un rialzo del tasso di interesse di 129 punti base (+1,29%), ha lasciato sul terreno il 7,8% del proprio valore mentre il trentennale (+103 punti base di interesse) ha perso il 15,1%: un portafoglio diversificato in titoli di stato Usa avrebbe comunque registrato una perdita media annua del 3,4%”.
E questo potrebbe essere soltanto un assaggio di quello che potrebbe accadere in uno scenario di rialzo di tassi generalizzato. D’altra parte i titoli di stato, non soltanto quelli Usa e tedeschi, sono schiacciati su livelli molto bassi e questo presuppone un limitato margine per un ulteriore restringimento degli spread e un maggiore pericolo di rialzo dei tassi. Il Btp a due anni offre attualmente lo 0,7%: se è un ottimo tasso per il Tesoro italiano (che paga meno interessi sul debito) e per i contribuenti, lo è molto meno per gli investitori.
“Ecco perché dobbiamo guardare alle asset class fixed income nelle quali è ancora possibile ricercare valore e, tra queste, ne abbiamo individuate tre: high yield, debito subordinato ed emerging markets bond” ha puntualizzato Nicholas Gartside che ha poi argomentato le ragioni dell’interesse sul segmento dell’alto rendimento obbligazionario.
“È vero che l’attuale rendimento medio degli high yield, in base agli indici aggregati di mercato, staziona su livelli (5,25%) molto vicini ai minimi storici (4,90%) ma quello che interessa in questa fase agli investitori è lo spread rispetto ai Treasury che è di circa 4 punti percentuali”. A favore dell’high yield emerge un contenuto rischio default e Nicholas Gartside ritiene che possa persistere su queste percentuali ancora per diverso tempo. Il contesto economico è in miglioramento e i fattori tecnici di mercato giocano a favore di questa asset class.
In primis Nicholas Gartside ha calcolato che soltanto nel 2020 si concentrerà un importante necessità di rifinanziamento delle imprese high yield. In secondo luogo, le società ad alto rendimento stanno utilizzando per circa i 2/3 i capitali richiesti per ripagare i propri debiti e soltanto per 1/3 per incrementare i dividendi, operazioni di buy back (riacquisto di azioni proprie), attività di M&A e acquisizioni Anche i corporate bond IG potrebbero valere una piccola scommessa: il loro spread attuale (pari all’1,0%) potrebbe ridursi ancora fino a toccare lo 0,90% entro fine anno.
“Tuttavia riteniamo che sia meglio posizionarsi in modo più selettivo in questo segmento puntando sul debito bancario. Il credito delle banche, tuttavia, è molto complesso e a nostro avviso non offre attualmente sufficiente remunerazione in tutte le tipologie di strumenti: non troviamo valore infatti né nei covered bond e neppure nel debito senior unsecured ma siamo invece interessati al Tier2 che paga il 3,5% di rendimento. In questo ambito, preferiamo emissioni che pagano in ogni caso la cedola, che hanno una durata prefissata e che, nel caso obblighino il sottoscrittore alla conversione in azioni lo facciano solo per una piccola parte del valore nominale (per esempio limitatamente al 5% del capitale investito)” sostiene Nicholas Gartside che, relativamente alla terza opportunità, quella nel mercato dei bond emerging markets, aggiunge:
“I prezzi attuali incorporano gran parte dei pericoli dei cosiddetti 5 paesi fragili (India, Indonesia, Turchia, Brasile e Sudafrica) e le valute emergenti si sono già ampiamente svalutate negli ultimi 12 mesi”.
Come implementare tutte queste idee d’investimento in un portafoglio a reddito fisso globale efficiente? “La soluzione si chiama JPM Global Bond Opportunities Fund, un comparto globale che investe in tutti gli strumenti del reddito fisso senza vincoli di benchmark ma con un’allocazione dinamica e flessibile e con una rigorosa selezione geografica e di settore: la ricerca fondamentale, qualitativa e tecnica è condotta da un team globale di professionisti specializzati” risponde Nicholas Gartside.
L’obiettivo del fondo è infatti quello di fornire un rendimento absolute return, con un’esposizione fino al 75% in high yield, una gestione attiva della componente valutaria di portafoglio fino al 50%, una duration che può spaziare da 8 anni fino a -2 anni e una volatilità tra il 7% e il 12%: l’ampia variabilità della quota è il prezzo da pagare per ricercare rendimenti maggiori in questo contesto di mercato.
In questo momento il fondo è posizionato al rialzo sugli high yield, sul settore bancario europeo, e sui titoli collateralizzati, al ribasso sulla duration dei titoli di Stato Usa e sta valutando un riposizionamento graduale sul debito emergente.
La duration effettiva è pari a 2,8 anni mentre quella empirica (cioè l’effettiva sensibilità alla variazione dei tassi di interesse si attesta a -0,56 anni) con un’esposizione del 65% all’high yield e del 13% al debito emergente: il rendimento atteso è del 4,37% e la volatilità è al 3,68%.
E questo potrebbe essere soltanto un assaggio di quello che potrebbe accadere in uno scenario di rialzo di tassi generalizzato. D’altra parte i titoli di stato, non soltanto quelli Usa e tedeschi, sono schiacciati su livelli molto bassi e questo presuppone un limitato margine per un ulteriore restringimento degli spread e un maggiore pericolo di rialzo dei tassi. Il Btp a due anni offre attualmente lo 0,7%: se è un ottimo tasso per il Tesoro italiano (che paga meno interessi sul debito) e per i contribuenti, lo è molto meno per gli investitori.
“Ecco perché dobbiamo guardare alle asset class fixed income nelle quali è ancora possibile ricercare valore e, tra queste, ne abbiamo individuate tre: high yield, debito subordinato ed emerging markets bond” ha puntualizzato Nicholas Gartside che ha poi argomentato le ragioni dell’interesse sul segmento dell’alto rendimento obbligazionario.
“È vero che l’attuale rendimento medio degli high yield, in base agli indici aggregati di mercato, staziona su livelli (5,25%) molto vicini ai minimi storici (4,90%) ma quello che interessa in questa fase agli investitori è lo spread rispetto ai Treasury che è di circa 4 punti percentuali”. A favore dell’high yield emerge un contenuto rischio default e Nicholas Gartside ritiene che possa persistere su queste percentuali ancora per diverso tempo. Il contesto economico è in miglioramento e i fattori tecnici di mercato giocano a favore di questa asset class.
In primis Nicholas Gartside ha calcolato che soltanto nel 2020 si concentrerà un importante necessità di rifinanziamento delle imprese high yield. In secondo luogo, le società ad alto rendimento stanno utilizzando per circa i 2/3 i capitali richiesti per ripagare i propri debiti e soltanto per 1/3 per incrementare i dividendi, operazioni di buy back (riacquisto di azioni proprie), attività di M&A e acquisizioni Anche i corporate bond IG potrebbero valere una piccola scommessa: il loro spread attuale (pari all’1,0%) potrebbe ridursi ancora fino a toccare lo 0,90% entro fine anno.
“Tuttavia riteniamo che sia meglio posizionarsi in modo più selettivo in questo segmento puntando sul debito bancario. Il credito delle banche, tuttavia, è molto complesso e a nostro avviso non offre attualmente sufficiente remunerazione in tutte le tipologie di strumenti: non troviamo valore infatti né nei covered bond e neppure nel debito senior unsecured ma siamo invece interessati al Tier2 che paga il 3,5% di rendimento. In questo ambito, preferiamo emissioni che pagano in ogni caso la cedola, che hanno una durata prefissata e che, nel caso obblighino il sottoscrittore alla conversione in azioni lo facciano solo per una piccola parte del valore nominale (per esempio limitatamente al 5% del capitale investito)” sostiene Nicholas Gartside che, relativamente alla terza opportunità, quella nel mercato dei bond emerging markets, aggiunge:
“I prezzi attuali incorporano gran parte dei pericoli dei cosiddetti 5 paesi fragili (India, Indonesia, Turchia, Brasile e Sudafrica) e le valute emergenti si sono già ampiamente svalutate negli ultimi 12 mesi”.
Come implementare tutte queste idee d’investimento in un portafoglio a reddito fisso globale efficiente? “La soluzione si chiama JPM Global Bond Opportunities Fund, un comparto globale che investe in tutti gli strumenti del reddito fisso senza vincoli di benchmark ma con un’allocazione dinamica e flessibile e con una rigorosa selezione geografica e di settore: la ricerca fondamentale, qualitativa e tecnica è condotta da un team globale di professionisti specializzati” risponde Nicholas Gartside.
L’obiettivo del fondo è infatti quello di fornire un rendimento absolute return, con un’esposizione fino al 75% in high yield, una gestione attiva della componente valutaria di portafoglio fino al 50%, una duration che può spaziare da 8 anni fino a -2 anni e una volatilità tra il 7% e il 12%: l’ampia variabilità della quota è il prezzo da pagare per ricercare rendimenti maggiori in questo contesto di mercato.
In questo momento il fondo è posizionato al rialzo sugli high yield, sul settore bancario europeo, e sui titoli collateralizzati, al ribasso sulla duration dei titoli di Stato Usa e sta valutando un riposizionamento graduale sul debito emergente.
La duration effettiva è pari a 2,8 anni mentre quella empirica (cioè l’effettiva sensibilità alla variazione dei tassi di interesse si attesta a -0,56 anni) con un’esposizione del 65% all’high yield e del 13% al debito emergente: il rendimento atteso è del 4,37% e la volatilità è al 3,68%.
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