Europa
High yield, obiettivo 5% nel 2014
di Wes Sparks, Head of US Fixed Income 14 Gennaio 2014 11:35
Alla luce delle attuali valutazioni e delle prospettive di un aumento dei rendimenti dei Treasury USA, riteniamo che nel 2014 le obbligazioni high yield registreranno performance positive ma inferiori a quelle del 2013. Il nuovo anno sarà caratterizzato da cedole piuttosto ridotte.
Il nostro scenario di riferimento prevede un rendimento totale del +4,5-5,0% per l'indice high yield globale. I gestori attivi e gli investitori in grado di muoversi con agilità e trarre vantaggio da una potenziale temporanea correzione verso metà anno potrebbero conseguire performance migliori.
Vi sono a nostro avviso diversi temi cruciali che domineranno il 2014:
• La redditività delle imprese resterà elevata, e potrebbe, da livelli già prossimi ai massimi storici, persino aumentare.
• Le insolvenze rimarranno contenute, e i tassi di recupero sui pochi default che avranno luogo saranno superiori alla media.
• L'attività sui mercati dei capitali sarà intensa e avrà un impatto complessivamente positivo sulle obbligazioni high yield.
• L'offerta rimarrà sostenuta, ma i proventi delle nuove emissioni continueranno a essere destinati soprattutto all'attività di rifinanziamento.
• La domanda degli investitori istituzionali resterà robusta, ma gli investitori retail, sempre più fiduciosi, potrebbero abbandonare le obbligazioni high yield a favore delle azioni.
• Negli Stati Uniti e in alcuni Paesi emergenti i rendimenti dei titoli di Stato potrebbero, rispetto all’Europa, subire una maggiore pressione al rialzo.
Riflessioni sul 2013
Nel definire la nostra roadmap per il 2014, potrebbe essere istruttivo riflettere sugli eventi dell'anno passato. Nel 2013 l'indice high yield globale ha generato un rendimento totale di oltre l'8%, lievemente superiore a quanto atteso dalla maggior parte degli investitori all'inizio dell'anno e nettamente migliore di quello offerto dalle altre asset class a reddito fisso.
Due grandi sorprese nel 2013 sono state il timing e l'entità di una correzione sul mercato corporate, innescata dai timori dell'inizio di una graduale riduzione delle politiche espansive della Federal Reserve (Fed), e la significativa sottoperformance delle emissioni corporate dei mercati emergenti rispetto alle loro omologhe dei Paesi sviluppati. Le apprensioni degli investitori per la riduzione del quantitative easing sono state sufficienti per scuotere i mercati del credito e causare una marcata correzione nelle ultime sei settimane del secondo trimestre.
Il debito dei Paesi emergenti in dollari USA ha subito perdite di oltre il 3%, sottoperformando di oltre il 2% il Global Aggregate Credit Index (rappresentativo delle emissioni investment grade dei mercati sviluppati) e di oltre l'11% l'indice high yield. Una questione fondamentale è se nel 2014 il debito dei mercati emergenti riuscirà a mettere a segno un rimbalzo e a sovraperformare i titoli corporate ad alto rendimento.
Nel 2013 le emissioni high yield europee hanno registrato un rally più sostenuto rispetto a quello del segmento statunitense, come già accaduto nel 2012, grazie al miglioramento del quadro macroeconomico, alla riduzione del rischio sistemico, al rafforzamento del clima di fiducia e alla normalizzazione del posizionamento degli investitori. Tuttavia, fattori tecnici positivi hanno contratto le valutazioni delle obbligazioni high yield pan-europee rispetto alle emissioni statunitensi. È improbabile che i titoli corporate europei continuino a registrare una significativa sovraperformance nel 2014.
Principali trend nel 2014
Nel 2014 le obbligazioni high yield dovrebbero sovraperformare altri segmenti del reddito fisso in virtù di diversi fattori cruciali. In primo luogo, l'accelerazione della crescita economica favorirà un aumento del fatturato degli emittenti high yield. In secondo luogo, l’aumento graduale dei rendimenti dei Treasury inciderà sugli altri segmenti del reddito fisso a più basso rendimento in misura maggiore rispetto ai titoli high yield. In terzo luogo, le operazioni strategiche di fusione e acquisizione registreranno probabilmente un aumento più sostenuto rispetto agli annunci di nuovi leveraged buyout (LBO); inoltre, la continua attività di IPO e le cessioni selettive di attività possono contribuire al processo di de-leveraging nell'universo high yield, mentre gli emittenti investment grade saranno verosimilmente più propensi a reindebitarsi.
Quando le società di private equity tornano a quotare le imprese in borsa attraverso un'offerta pubblica iniziale (IPO) le obbligazioni high yield beneficiano di una riduzione dell'indebitamento, poiché i proventi delle IPO vengono spesso destinati al rimborso dei debiti. Prevediamo che nel 2014 l'attività di IPO proseguirà a un ritmo sostenuto, in quanto le condizioni del mercato azionario sono alquanto favorevoli e le società di private equity sono motivate a trarre profitto dagli investimenti realizzati durante l'ultimo ciclo di LBO del 2006-07. Questa tendenza dovrebbe continuare a favorire soprattutto le emissioni con rating B e CCC dell'universo high yield.
Nel 2014 l'attività di LBO rimarrà probabilmente più modesta rispetto alle operazioni di fusione e acquisizione e alle IPO. Le società di private equity puntano soprattutto a trarre guadagni da investimenti precedenti e, dopo l'esperienza dell'ultimo ciclo del credito, molte mostrano una minore propensione per le grandi operazioni di LBO e dispongono di minore liquidità di quanto generalmente riportato. Queste società privilegiano piuttosto l'acquisto di singoli immobili e asset di minori dimensioni, anche perché competono con acquirenti più strategici per l'acquisizione delle imprese e delle attività che vengono messe in vendita.
Nell'ambito dell'universo high yield, il prossimo anno ci attendiamo un aumento della dispersione dei rendimenti sia a livello settoriale sia e tra i diversi emittenti di uno stesso comparto, a causa della distinzione fra vincitori e perdenti operata dagli investitori e del maggiore impatto sui rendimenti esercitato dai rischi legati ai singoli asset.
Il nostro scenario di riferimento prevede un rendimento totale del +4,5-5,0% per l'indice high yield globale. I gestori attivi e gli investitori in grado di muoversi con agilità e trarre vantaggio da una potenziale temporanea correzione verso metà anno potrebbero conseguire performance migliori.
Vi sono a nostro avviso diversi temi cruciali che domineranno il 2014:
• La redditività delle imprese resterà elevata, e potrebbe, da livelli già prossimi ai massimi storici, persino aumentare.
• Le insolvenze rimarranno contenute, e i tassi di recupero sui pochi default che avranno luogo saranno superiori alla media.
• L'attività sui mercati dei capitali sarà intensa e avrà un impatto complessivamente positivo sulle obbligazioni high yield.
• L'offerta rimarrà sostenuta, ma i proventi delle nuove emissioni continueranno a essere destinati soprattutto all'attività di rifinanziamento.
• La domanda degli investitori istituzionali resterà robusta, ma gli investitori retail, sempre più fiduciosi, potrebbero abbandonare le obbligazioni high yield a favore delle azioni.
• Negli Stati Uniti e in alcuni Paesi emergenti i rendimenti dei titoli di Stato potrebbero, rispetto all’Europa, subire una maggiore pressione al rialzo.
Riflessioni sul 2013
Nel definire la nostra roadmap per il 2014, potrebbe essere istruttivo riflettere sugli eventi dell'anno passato. Nel 2013 l'indice high yield globale ha generato un rendimento totale di oltre l'8%, lievemente superiore a quanto atteso dalla maggior parte degli investitori all'inizio dell'anno e nettamente migliore di quello offerto dalle altre asset class a reddito fisso.
Due grandi sorprese nel 2013 sono state il timing e l'entità di una correzione sul mercato corporate, innescata dai timori dell'inizio di una graduale riduzione delle politiche espansive della Federal Reserve (Fed), e la significativa sottoperformance delle emissioni corporate dei mercati emergenti rispetto alle loro omologhe dei Paesi sviluppati. Le apprensioni degli investitori per la riduzione del quantitative easing sono state sufficienti per scuotere i mercati del credito e causare una marcata correzione nelle ultime sei settimane del secondo trimestre.
Il debito dei Paesi emergenti in dollari USA ha subito perdite di oltre il 3%, sottoperformando di oltre il 2% il Global Aggregate Credit Index (rappresentativo delle emissioni investment grade dei mercati sviluppati) e di oltre l'11% l'indice high yield. Una questione fondamentale è se nel 2014 il debito dei mercati emergenti riuscirà a mettere a segno un rimbalzo e a sovraperformare i titoli corporate ad alto rendimento.
Nel 2013 le emissioni high yield europee hanno registrato un rally più sostenuto rispetto a quello del segmento statunitense, come già accaduto nel 2012, grazie al miglioramento del quadro macroeconomico, alla riduzione del rischio sistemico, al rafforzamento del clima di fiducia e alla normalizzazione del posizionamento degli investitori. Tuttavia, fattori tecnici positivi hanno contratto le valutazioni delle obbligazioni high yield pan-europee rispetto alle emissioni statunitensi. È improbabile che i titoli corporate europei continuino a registrare una significativa sovraperformance nel 2014.
Principali trend nel 2014
Nel 2014 le obbligazioni high yield dovrebbero sovraperformare altri segmenti del reddito fisso in virtù di diversi fattori cruciali. In primo luogo, l'accelerazione della crescita economica favorirà un aumento del fatturato degli emittenti high yield. In secondo luogo, l’aumento graduale dei rendimenti dei Treasury inciderà sugli altri segmenti del reddito fisso a più basso rendimento in misura maggiore rispetto ai titoli high yield. In terzo luogo, le operazioni strategiche di fusione e acquisizione registreranno probabilmente un aumento più sostenuto rispetto agli annunci di nuovi leveraged buyout (LBO); inoltre, la continua attività di IPO e le cessioni selettive di attività possono contribuire al processo di de-leveraging nell'universo high yield, mentre gli emittenti investment grade saranno verosimilmente più propensi a reindebitarsi.
Quando le società di private equity tornano a quotare le imprese in borsa attraverso un'offerta pubblica iniziale (IPO) le obbligazioni high yield beneficiano di una riduzione dell'indebitamento, poiché i proventi delle IPO vengono spesso destinati al rimborso dei debiti. Prevediamo che nel 2014 l'attività di IPO proseguirà a un ritmo sostenuto, in quanto le condizioni del mercato azionario sono alquanto favorevoli e le società di private equity sono motivate a trarre profitto dagli investimenti realizzati durante l'ultimo ciclo di LBO del 2006-07. Questa tendenza dovrebbe continuare a favorire soprattutto le emissioni con rating B e CCC dell'universo high yield.
Nel 2014 l'attività di LBO rimarrà probabilmente più modesta rispetto alle operazioni di fusione e acquisizione e alle IPO. Le società di private equity puntano soprattutto a trarre guadagni da investimenti precedenti e, dopo l'esperienza dell'ultimo ciclo del credito, molte mostrano una minore propensione per le grandi operazioni di LBO e dispongono di minore liquidità di quanto generalmente riportato. Queste società privilegiano piuttosto l'acquisto di singoli immobili e asset di minori dimensioni, anche perché competono con acquirenti più strategici per l'acquisizione delle imprese e delle attività che vengono messe in vendita.
Nell'ambito dell'universo high yield, il prossimo anno ci attendiamo un aumento della dispersione dei rendimenti sia a livello settoriale sia e tra i diversi emittenti di uno stesso comparto, a causa della distinzione fra vincitori e perdenti operata dagli investitori e del maggiore impatto sui rendimenti esercitato dai rischi legati ai singoli asset.
RICEVI GRATIS LE NOTIZIE IN ANTEPRIMA
