J.P. Morgan: le obbligazioni affrontano la stretta monetaria con fondamentali robusti

I mercati obbligazionari più rischiosi sembra abbiano saputo affrontare con ottimismo il recente aumento dei tassi, almeno finora. Ora va valutato se questo quadro può confermarsi con il previsto irrigidimento delle condizioni finanziarie. In questa prospettiva, i portafogli globali devono mantenere un sottopeso di duration con una riduzione dell’esposizione agli attivi rischiosi e un posizionamento selettivo nel credito di alta qualità. A fronte dell’ottima salute dei bilanci societari, va valutata l’eventualità di investire nuovamente in questa classe di attivo, se ad esempio i premi al rischio dovessero aumentare per effetto di correzioni a breve o si dovesse assistere a maggior discrezionalità nella valutazione del rischio di credito da parte del mercato.

I FONDAMENTALI RESTANO ROBUSTI

Sono le conclusioni del Bond Bulletin settimanale del team Global Fixed Income, Currency and Commodities Group di J.P. Morgan Asset Management che sottolinea come nell’ultimo anno il motore principale che ha trainato la ripresa fondamentale del credito sia stata la disponibilità apparentemente infinita di liquidità. Normalmente una stretta monetaria darebbe vita a un contesto meno favorevole, ma J.P. Morgan AM è dell’avviso che i fondamentali societari rimarranno robusti e anche se il ciclo di rialzi della Fed dovesse rivelarsi più aggressivo i costi di finanziamento rimarrebbero comunque convenienti.

SCESO IL RICORSO ALLA LEVA FINANZIARIA

A breve, secondo il Bond Bulletin, è addirittura possibile che gli emittenti si affrettino ad approfittare delle condizioni di finanziamento più favorevoli, finché c’è tempo, per concludere operazioni di fusione e acquisizione o effettuare distribuzioni agli azionisti. Il 2021 si è chiuso con fondamentali in ottima salute sull’intero spettro del credito: nel segmento Investment Grade statunitense, il ricorso netto alla leva finanziaria è sceso a 1,6 volte, minimo da dicembre 2017, con un andamento analogo in Europa, dove è precipitato da 2,2 volte del terzo trimestre 2020 a 1,7 del terzo trimestre 2021.

TASSI DI DEFAULT AI MINIMI

Negli Stati Uniti, inoltre, il tasso di default del segmento High Yield è calato al valore più basso della storia con anche in Europa livelli estremamente bassi, anche se va considerato che il ritmo di crescita di ricavi e margini operativi lordi sta iniziando a rallentare. I mercati hanno iniziato a scontare il rischio che la Fed sia in ritardo e ora scontano almeno quattro rialzi nel 2022. Ma da inizio anno gli spread dell’Investment Grade europeo e statunitense si sono allargati di soli 3 punti base mentre l’High Yield si è collocato appena sopra.

I CICLI DELLA FED NON IMPATTANO GLI SPREAD

Finché i tassi saliranno in modo misurato e ordinato, J.P. Morgan Asset Management non prevede alcuna drastica rivalutazione del rischio. Nei cicli di rialzo del passato, la performance degli spread non è stata omogenea: su sette cicli dal 1980 a oggi in quattro casi si sono ristretti prima degli aumenti e in tre si sono ampliati. Ma a rialzi avvenuti la performance è stata generalmente positiva e solo in un caso gli spread si sono ampliati nei 12 mesi successivi al primo rialzo.

LA CURVA USA NON SEGNALA RECESSIONE

In altre parole, le strette della Fed in un contesto di crescita costante non hanno originato a volatilità, ma questo verrebbe smentito se dovessero aumentare i rischi di recessione, il cui migliore indicatore è la curva dei Treasury. Per ora si presenta più piatta e non presenta variazioni sufficienti a indicare pericoli di recessione. I mercati monitoreranno attentamente anche la possibilità di un “inasprimento quantitativo” della Fed, vale a dire il ridimensionamento del bilancio, che potrebbe causare una ripresa della volatilità.

DETERIORAMENTO DEL QUADRO TECNICO

Con il rallentamento degli acquisti delle Banche Centrali, J.P. Morgan Asset Management si attende quest’anno volumi lordi di offerta elevati. Nonostante il forte calo dei rendimenti da marzo 2020, gli afflussi sull’Investment Grade statunitense sono proseguiti, anche se nelle ultime settimane hanno esibito un trend negativo. Anche l’accelerazione di emissioni per finanziare fusioni e acquisizioni, determina un peggioramento del quadro tecnico. Nell’High Yield, le emissioni primarie hanno ripreso a grande ritmo, dopo la breve pausa causata dalla variante Omicron, e J.P. Morgan AM prevede che i volumi restino elevati, per cui ritiene che per riaccendere l’entusiasmo le valutazioni debbano raggiungere livelli più interessanti.