La nuova epoca dei mercati finanziari globali

I tassi di crescita globali rimarranno bassi a causa della carenza di domanda aggregata e del persistente eccesso di offerta. In questo contesto, i capital gain stanno per arrivare al crepuscolo in quasi tutte le asset class: ecco perché un reddito basso, ma relativamente regolare, sarà il driver futuro del mercato. È questa la view globale di mercato tracciata da Bill Gross, Managing Director di PIMCO: la casa d’investimento mantiene attualmente la duration in linea con gli indici, poiché crede che la curva globale si appiattirà pur rimanendo storicamente più ripida, e sovrappesa moderatamente il mercato del credito.

“Quasi tutti i modelli finanziari storici e improntati al buon senso ci dicono che i tassi d’interesse sono un driver molto importante dei prezzi degli asset. Ma adesso (e dal 2012) abbiamo raggiunto l’inizio della fine il crepuscolo delle plusvalenze, perché è venuta meno la determinante fondamentale costituita dai tassi d’interesse. E dopo quasi 5 anni di tassi ufficiali prossimi allo zero negli USA e quantitative easing a livello globale non rimane che la crescita economica per avanzare ulteriormente, ed è proprio la crescita che appare adesso storicamente debole, così come lo è stata di recente. Paul McCulley di PIMCO ci ha ricordato ultimamente che i tassi di crescita globale strutturale sono diminuiti a causa di un crescente divario tra la domanda aggregata e l’offerta aggregata” puntualizza Bill Gross.

Discorso, quello di Paul McCulley, da economista (e tra i più competenti peraltro) per consumatori che non vogliono o non possono consumare abbastanza perché:
1) sono troppo indebitati;
2) i baby boomer stanno invecchiando;
3) i lavoratori sono resi “obsoleti” e disoccupati dalla tecnologia;
4) sul mercato del lavoro spopolano le imprese con il potere di contenere i salari a un ritmo più basso rispetto all’aumento dei fatturati.

Quindi, con i rendimenti ai minimi che dovrebbero ormai tornare gradualmente a salire secondo le stime dei mercati, resta solo la crescita, e la crescita è l’incognita. Ma con la crescita che è debole in tutte le aree del mondo, come ha indicato correttamente McCulley, c’è una carenza di domanda e un eccesso di offerta.

“Gli aumenti dei prezzi degli asset, quelli che in gergo si chiamano capital gain, saranno quindi più difficili da ottenere. Senza l’effetto positivo del calo dei tassi d’interesse, che ha incrementato i margini di profitto e ridotto i tassi di capitalizzazione, vi sarà un impatto negativo strutturale. Permettetemi tuttavia di essere più chiaro: PIMCO non dice che le quotazioni delle attività diminuiranno, ma solo che non saliranno nella misura in cui molti si aspettano” sottolinea Bill Gross secondo il quale, il fattore determinante delle performance future sarà il reddito e non i capital gain.

“La prosecuzione di questo scenario caratterizzato da mercati finanziari globali con prezzi artificiali, che potrebbe non essere né ribassista né rialzista, è legata a nostro avviso al modello di tassi d’interesse della cosiddetta Nuova neutralità. Se i tassi ufficiali globali finiranno per salire, ma meno di quanto attualmente previsto, i prezzi degli asset e il rapporto prezzo/utili (P/E) potrà risultarne favorito. PIMCO ritiene che occorra dire addio ai tassi ufficiali reali del 2% e nominali del 4% della “Vecchia neutralità”. I tassi ufficiali della Nuova neutralità (USA) saranno probabilmente pari allo 0% in termini reali e al 2% in termini nominali” riferisce Bill Gross.

In pratica, finita la regola di Taylor, arriva la regola di Clarida (Richard) di PIMCO. Perché?

“Perché è il massimo che un’economia globale indebitata possa sopportare. Perché un’economia globale con una domanda carente necessita di un periodo prolungato di tassi d’interesse bassi per mantenere livelli minimi di consumo. Perché un’economia globale con una crescita moderata in molti casi è più vicina alla deflazione che all’inflazione” argomenta Bill Gross che poi prosegue spiegando cosa fare come investitori: “Prima di tutto, ridimensionare le aspettative. In secondo luogo, non ricercare asset al di fuori del proprio universo di rischio. E, soprattutto, riconoscere che la generazione di alfa in un contesto di rendimenti totali modesti, determinati principalmente dal reddito e non dai capital gain, è più che mai essenziale. Cento punti base di extra-rendimento con indici di Sharpe / information ratio pressoché simili sono ben più preziosi in un mondo di basse performance del 4-5%”.

Per quanto riguarda strategie specifiche, Bill Gross ritiene che le obbligazioni societarie e i titoli di Stato americani di alta qualità presentino valutazioni eque, ma non siano sottovalutati.

“Le nostre duration sono neutrali in genere. Crediamo che la curva dei rendimenti registrerà un graduale appiattimento, senza tuttavia arrivare a livelli ciclici storici. Riteniamo che gli spread siano ridotti, ma che potrebbero rimanere tali. Continuiamo a credere che la Fed manterrà i tassi invariati sino a metà 2015 per poi innalzarli solo gradualmente verso il livello della Nuova neutralità del 2% entro il 2017. Siamo convinti che gli investitori debbano avere in portafoglio obbligazioni, nonché una quantità media di azioni” conclude Bill Gross.