Investire con azioni privilegiate, ecco i vantaggi su azionario e credito

Un insolito paradosso sta confondendo le idee agli investitori. Stimoli monetari e fiscali senza precedenti, accompagnati dalla riapertura delle economie, stanno aprendo un quadro straordinariamente favorevole alla crescita, ma allo stesso tempo le valutazioni degli asset sembrano piene se non addirittura eccessive, e sono più consone alla fase finale di un ciclo, presentano un rischio di ribasso che farebbe esitare chiunque, in particolare dopo le recenti oscillazioni del mercato. Ma queste dinamiche paradossali potrebbero creare un’opportunità d’investimento capace di generare rendimenti nell’ordine del 10-15% a condizioni simili a quelle del credito, in un mondo dove gli spread sono compressi al massimo e i multipli azionari elevatissimi.

FINANZIARE OPPORTUNITÀ DI CRESCITA

L’indicazione è contenuta nelle Prospettive settimanali del CIO, dal titolo ‘l’opzione privilegiata’, a cura di David Lyon, Co-Head of Private Credit di Neuberger Berman, che esamina attentamente le azioni privilegiate delle società partecipate da fondi di private equity. Per capire di cosa si tratta, bisogna immaginare uno sponsor di private equity con partecipazioni in una società di alta qualità e in forte crescita, che si trova più o meno a metà del ciclo di investimento. Si tratterà di un’azienda con progetti strategici, tra cui probabilmente anche acquisizioni, da finanziare adesso, quando le opportunità di crescita sono estremamente favorevoli.

CARATTERISTICA DEL ‘PAGAMENTO IN NATURA’

Di norma si recupererebbero le risorse con un’emissione obbligazionaria, ma date le elevate valutazioni attuali, le acquisizioni richiederebbero un forte impiego di capitale e l’utilizzo della leva. Scartando l’opzione del credito lo sponsor di private equity può trovare il partner giusto utilizzando soluzioni di capitale innovative, tra cui le più interessanti riguardano le cosiddette azioni privilegiate con “pagamento in natura”. Le azioni privilegiate possono aiutare a colmare il divario tra il debito senior e un livello accettabile di azioni ordinarie.

IL MULTIPLO DI VALUTAZIONE IMPLICITA

Sul piano strutturale, sono senior rispetto alle ordinarie, e spesso sono accompagnate da condizioni simili a quelle del credito, come clausole restrittive sui pagamenti, rendimenti minimi e protezione da richiami di capitale, mentre sono junior rispetto al debito, e le distribuzioni avvengono sotto forma di altri titoli dello stesso tipo anziché in contanti. In alcuni casi hanno anche la possibilità di partecipare a eventuali apprezzamenti della società, tramite convertibilità o attribuzione di warrant. In un momento di futuro incerto e valutazioni azionarie elevate, l’aspetto delle privilegiate che Lyon sottolinea è il multiplo di valutazione implicita.

I BENEFICI DEL CAPITALE PRIVILEGIATO

Mentre alle valutazioni correnti l’S&P 500 Index scambia a 15-16 volte l’EBITDA stimato per il 2021, le azioni privilegiate si collocano al livello immediatamente superiore, solitamente a sette o otto volte, comportando che per quella società il valore di uscita dev’essere inferiore del 50% rispetto al valore di acquisto per incidere negativamente sulle azioni privilegiate e del 60% per eliminarlo del tutto. Di contro, però, il capitale privilegiato ha buone probabilità di offrire un rendimento garantito simile a quello del credito, pari al 14-16% alla prima data di richiamo.

NECESSARIO UN APPROCCIO SU MISURA

Ma le soluzioni di investimento che interessano una tranche di titoli privilegiati tendono a richiedere un approccio molto su misura. Su cinque soluzioni create da Neuberger Berman, quattro si basano su una profonda analisi e conoscenza dell’azienda, che deriva dal fatto di essere limited partner dei fondi che vi investono, co-investitori oppure finanziatori diretti. Per gli asset manager specializzati dotati delle giuste competenze, la domanda esiste, e Lyon ritiene che possa aumentare, considerato il contraddittorio quadro attuale che presenta prospettive di crescita di inizio ciclo, valutazioni azionarie di fine ciclo e strutture di capitale “tirate”.

VANTAGGI RISPETTO A AZIONARIO E CREDITO

Per gli investitori disposti ad assumere un certo rischio legato all’illiquidità e in condizione di farlo, nonché disposti a rinunciare alle cedole con pagamento cash, secondo l’esperto di Neuberger Berman è una soluzione che può offrire prospettive di rendimento simili a quelle dell’azionario, a condizioni simili a quelle del credito, con multipli di valutazione più o meno dimezzati rispetto alle azioni ordinarie.