Obbligazioni, grande cautela per cogliere opportunità dopo l’estate

Gli Stati Uniti sono proiettati verso una crescita di oltre il 6% nel 2021, la migliore da 37 anni, con effetti importanti attesi su occupazione ma anche inflazione. Gli Usa stanno davvero prendendo il centro della scena, un posto finora occupato dalla Cina. I prezzi al consumo americano potrebbero accelerare al 3,6%, ma bisogna guardare all'inflazione da tre diverse prospettive: tattica, ciclica e secolare. Lo sottolinea un commento di Jamie Stuttard, Head of Global Macro Fixed Income Team di Robeco, secondo cui dal punto di vista tattico si presenterà una gobba nel 2021 dovuta soprattutto al confronto anno su anno, con un "effetto base" che alla fine si normalizzerà. In Europa la gobba sarà doppia perché gli effetti base dei prezzi dell'energia nel secondo trimestre saranno seguiti da nuovi effetti base dovuti all'IVA tedesca nella seconda metà dell'anno.

PRESSIONI AL RIALZO DELL’INFLAZIONE

Le prospettive cicliche, secondo Stuttard, devono tener conto che forse si sta facendo troppo allentamento fiscale, che spinge l’eccesso di liquidità verso attività rischiose, mentre c'è una certa pressione al rialzo dell'inflazione a causa della riapertura e dell'aumento della spesa per i servizi. Quest’anno comunque la politica fiscale degli Stati Uniti è stata molto aggressiva, intorno al 25% del PIL, ma non tutto verrà speso subito. Per le infrastrutture ad esempio il programma dura 10 anni. Gli Stati Uniti sono stati molto più aggressivi in politica fiscale rispetto al 2009 e al 2010.

MA NEL LUNGO TERMINE RESTERÀ CONTENUTA

Infine le prospettive secolari, che considerano l'inflazione su un periodo di tempo più lungo e che puntano al ribasso sulla base di diversi fattori, tra cui Stuttard cita l’invecchiamento della popolazione, che rallenterà la creazione di credito, l’urbanizzazione globale, la continua ricerca di vantaggi di costo nella localizzazione da parte delle imprese e il debito pubblico non solo americano ma globale, che fino a che rimane alto, dovrebbe tenere i tassi bassi.

SOTTOPESO SPOSTATO DAGLI USA ALL’EUROPA

In base a tutte queste considerazioni, da inizio anno Robeco è sottopesata sulla duration in diversi mercati e ha tratto beneficio dall'aumento dei rendimenti, ma ora pensa che sia giunto il momento di rotare il sottopeso dagli Stati Uniti verso i mercati europei e i Gilt britannici. Questo nella previsione di un irripidimento della curva dei rendimenti americani, alimentato dall’attesa del tapering della Fed, che indurrà ad implementare strumenti per appiattire la curva nella seconda metà di quest'anno, creando una situazione che potrebbe farsi interessante.

OPPORTUNITÀ IN CINA, RISCHI IN BRASILE E SUDAFRICA

In Europa, Robeco prevede che il ritardo della ripresa verrà almeno in parte recuperato, mentre nel Regno Unito l'allentamento delle restrizioni dovrebbe sostenere la spesa nei servizi. Poiché la Bce inizierà ad acquistare meno obbligazioni, la parte a 5 anni della curva tenderà ad essere più vulnerabile rispetto alla parte più breve. In Cina infine il mercato non sembra più concentrato sullo stimolo fiscale e nella seconda metà dell'anno Robeco potrebbe considerare di acquistare titoli di stato cinesi, mentre i mercati emergenti sono visti in generale più deboli e l'aumento del rapporto debito/PIL in paesi come Brasile e Sudafrica costituirà un rischio.

OGGI LE VALUTAZIONI SONO COSTOSE

Tirando le fila, Robeco ha adottato un approccio molto cauto sui mercati del credito, non ritenendo di essere adeguatamente compensata per il rischio di coda e giudicando le valutazioni più sul versante costoso. Robeco vede anche un paio di fattori potenziali per cui gli spread si allargheranno sia sul segmento Investment Grade che sugli High Yield quest'estate, vale a dire la volatilità dei tassi, prevedibile non appena il mercato avrà il primo sentore che la Fed introdurrà il tapering l'anno prossimo, e la potenziale debolezza del credito legata al mercato azionario.

QUANDO GLI SPREAD SI ALLARGHERANNO, OPPORTUNITÀ DI ACQUISTO

Secondo Stuttard infatti, siamo ancora nello stesso mercato "toro" che abbiamo avuto per il comparto azionario dell'ultimo decennio. Se si osserva la correlazione tra gli spread di credito e le azioni, nota in conclusione l’esperto di Robeco, una correzione dei titoli growth potrebbe tradursi in una correzione del comparto value, che potrebbe a sua volta innescare un aumento degli spread di credito, che rappresenterebbe un'opportunità di acquisto.