Le emissioni in valuta locale funzionano meglio

Apprendiamo e riportiamo dai professionisti di Pictet.

Negli ultimi anni i mercati finanziari sono stati dominati dall'attivismo delle banche centrali, in particolare dalle enormi manovre della Fed. Le promesse di tassi a zero per lungo tempo e la serie di programmi di Quantitative Easing hanno schiacciato la curva dei tassi governativi USA.

Gli investitori hanno quindi ricercato fonti di rendimenti più elevati al di fuori di questo universo. Tutte le attività con un carry positivo hanno beneficiato di questa rotazione di mercato: tra queste, anche i titoli di stato dei paesi emergenti.

Da qualche mese esprimiamo la convinzione che il rischio maggiore per i mercati finanziari risieda proprio nella riduzione dello stimolo monetario da parte della Fed (Exit Strategy), con il verosimile innalzamento della curva dei tassi USA e le conseguenti perdite per i Treasury. Ovviamente i settori di mercato ad essi più contigui saranno quelli che soffriranno di più. Nella prima parte dell'anno, abbiamo visto proprio l'inizio di questo movimento: leggera salita dei tassi a lunga USA, con impatto negativo su buona parte dei prodotti che hanno come riferimento i Treasury.

In particolare, da inizio anno il comparto Pictet - Global Emerging Debt, specializzato sui titoli di stato emessi dai Paesi Emergenti e denominati in dollari, ha avuto una performance prossima allo zero (in linea con il benchmark). I titoli sottostanti hanno perso circa 3 punti percentuali, interamente compensati dall'apprezzamento del dollaro (NB i sottoscrittori della classe coperta dal rischio di cambio non hanno beneficiato del dollaro).

Già da gennaio abbiamo inoltre evidenziato come possa essere opportuno, nel corso dei prossimi mesi, accompagnare questo movimento di mercato con una rotazione di portafoglio che abbia come scopo quello di mantenere l'esposizione ai mercati dei titoli di stato dei paesi emergenti, nei quali continuiamo a credere più che mai, ma contemporaneamente anche quello di contenere gli effetti negativi dell'Exit Strategy. Lo strumento più idoneo è il comparto Pictet - Emerging Local Currency Debt, prodotto specializzato nei titoli di stato in valuta locale. Da inizio anno, i prezzi del paniere delle obbligazioni sottostanti sono rimasti pressoché invariati; il contributo valutario permette un guadagno di circa due punti percentuali.

Di recente, abbiamo ricordato l'opportunità di tale spostamento di portafoglio, proprio per cercare di anticipare il movimento relativo tra queste due asset class. Il nostro Portafoglio Modello obbligazionario da diversi mesi propende proprio per il Pictet - Emerging Local Currency Debt. Il debito emergente in valuta forte è di fatto trattato come uno spread rispetto ai Treasury: rispetto alla curva dei tassi USA, offre quindi per definizione un beneficio di diversificazione minore dei titoli in valuta locale. Questi ultimi hanno addirittura correlazione negativa rispetto all'universo del reddito fisso governativo USA. In conclusione quindi, per quanto riguarda la costruzione di un portafoglio "robusto" rispetto all'Exit Strategy, le emissioni in valuta locale funzionano meglio.

Guardando ai rendimenti a scadenza, i mercati emergenti in valuta locale hanno un rendimento atteso compreso tra il 5 e il 6%. Su questo mercato ci aspettiamo pochi movimenti di politica monetaria con possibile impatto sul prezzo dei titoli, mentre al contrario, sul debito emergente in valuta forte, se si crede che i Treasury americani continueranno ad avere rendimenti in crescita, potremmo subire un impatto negativo sui corsi. D'altro canto, è bene ricordare che la volatilità del debito in dollari è minore di quello in valuta locale, principalmente perchè le divise emergenti sono più volatili del dollaro.

Per il mercato in valuta locale i principali rischi per il 2013 sono da un lato legati alle economie sviluppate, dove il susseguirsi delle crisi finanziarie (come Cipro) e la stagnazione economica potrebbero portare ad un aumento dell’avversione al rischio. Dall’altro, le misure protezionistiche messe in atto dai governi dei paesi emergenti per limitare l’apprezzamento valutario potrebbero incidere sui rendimenti.

Per quanto riguarda invece il debito emergente in valuta forte, il rischio principale, come già descritto, è l’aumento dei rendimenti della curva americana. L'Exit Strategy, soprattutto se non ben orchestrata, gioverà davvero a poche asset class: andrà affrontata coi nervi saldi. Oltre a quanto descritto, è giusto ricordate che i fattori di lungo termine (apprezzamento valutario, importanza crescente del mercato domestico) tendono a privilegiare i titoli di stato in valuta locale. Ci pare pertanto questo un momento propizio per prendere esposizione alle emissioni sovrane dei paesi emergenti in valuta locale per almeno due categorie di investitori: coloro che non hanno ancora alcuna esposizione al tema debito Emerging Markets e quanti avessero necessità di ridefinire il portafoglio per contenere