Fondi obbligazionari
La scelta delle obbligazioni giuste al momento giusto
11 Aprile 2014 14:00
“In base al nostro sistema informativo sul mercato, attualmente, vi sono circa 324.000 obbligazioni nelle quali è possibile investire, cioè circa il doppio rispetto alle 168.000 azioni quotate. Per poter tenere sotto controllo un panorama tanto ampio è necessario operare in maniera sistematica non soltanto nella selezione dei nuovi investimenti, ma anche nella valutazione del potenziale futuro dei titoli già presenti in portafoglio” puntualizza Guido Barthels, Portfolio Manager degli Ethna Fund che poi prosegue:
“In ogni area valutaria esiste una cosiddetta curva swap, denominata nella valuta corrispondente, che viene presa a riferimento per tutti i titoli obbligazionari. Questa curva swap è determinata dai tassi di interesse che vengono negoziati sui mercati dei capitali per convertire un flusso di pagamenti di interesse a tasso fisso tra due parti in uno a tasso variabile da effettuarsi a date prefissate. I rating e le modalità relative a tali operazioni sono stabiliti sulla base di contratti standard denominati “ISDA master agreement”. Coloro che negoziano le obbligazioni calcolano il prezzo di ogni titolo sulla base del tasso di resa dell’asset swap”.
L’asset swap spread (ASW spread) è il differenziale di tasso che si avrebbe qualora il titolare di un’obbligazione (a tasso fisso) si rivolgesse alla sua banca chiedendo di convertire questo flusso di pagamenti a tasso fisso in uno a tasso variabile basato su un tasso di riferimento (ad esempio l’EURIBOR). Ovviamente sull’ASW influiscono una serie di fattori tra cui il rating creditizio, la scadenza e il rendimento dell’obbligazione.
“L’abilità dell’investitore sta nell’acquistare per primo dei titoli che da un punto di vista relativo appaiono convenienti nei confronti delle obbligazioni con rating e scadenze analoghi, e far sì che anche tutti gli altri operatori di mercato considerino quei titoli una buona occasione, valutandoli a un prezzo maggiore di quello da lui pagato all’acquisto. Naturalmente questo processo vale anche al contrario” sottolinea Guido Barthels.
In altre parole: occorre liberarsi dai titoli negoziati a prezzi eccessivi in termini relativi, ossia quelli valutati dal mercato con un ASW Spread relativamente contenuto, a meno che non vi siano altri fattori di tipo qualitativo in virtù dei quali un’obbligazione cara diverrà ancor più cara. Grazie a questa “istantanea” è possibile filtrare almeno grossolanamente gli investimenti in portafoglio, e calcolare quanto queste obbligazioni siano sopravvalutate o sottovalutate all’interno del rispettivo ambito di rating. Tale analisi a livello di paniere consente di effettuare anche una prima valutazione di nuovi potenziali investimenti.
Ovviamente tramite la sola valutazione relativa delle obbligazioni non è possibile ottenere il risultato complessivo dell’investimento. In primis occorre certamente considerare i livelli di rendimento dell’obbligazione all’acquisto e alla vendita, riconducibili in gran parte al livello generale dei tassi, ossia all’eventuale variazione della relativa curva. Le aspettative inflazionistiche, che spesso sono considerate un fattore determinante dell’aumento dei rendimenti su larga scala, sono attualmente sotto controllo e solidamente ancorate mentre lo scenario più verosimile è quello di una curva dei rendimenti costante sia nella forma che nel livello.
“Supponendo che la curva dopo tre mesi sia esattamente la stessa rilevata lo scorso 28 febbraio e che si investa nelle rispettive scadenze per poi verificare dopo tre mesi il risultato (annualizzato) ottenuto, si osserva che l’investimento più redditizio è quello nel segmento a 9 anni, in quanto l’effetto di roll-down (rendimento che il gestore può generare in un contesto di tassi d’interesse normale, in cui le scadenze a lungo termine rendono più di quelle a breve, dalla plusvalenza dei titoli che all’approssimarsi della scadenza aumentano di prezzo) è massimo tra i punti corrispondenti a 8 e 9 anni” è la conclusione a cui giunge Guido Barthels.
“In ogni area valutaria esiste una cosiddetta curva swap, denominata nella valuta corrispondente, che viene presa a riferimento per tutti i titoli obbligazionari. Questa curva swap è determinata dai tassi di interesse che vengono negoziati sui mercati dei capitali per convertire un flusso di pagamenti di interesse a tasso fisso tra due parti in uno a tasso variabile da effettuarsi a date prefissate. I rating e le modalità relative a tali operazioni sono stabiliti sulla base di contratti standard denominati “ISDA master agreement”. Coloro che negoziano le obbligazioni calcolano il prezzo di ogni titolo sulla base del tasso di resa dell’asset swap”.
L’asset swap spread (ASW spread) è il differenziale di tasso che si avrebbe qualora il titolare di un’obbligazione (a tasso fisso) si rivolgesse alla sua banca chiedendo di convertire questo flusso di pagamenti a tasso fisso in uno a tasso variabile basato su un tasso di riferimento (ad esempio l’EURIBOR). Ovviamente sull’ASW influiscono una serie di fattori tra cui il rating creditizio, la scadenza e il rendimento dell’obbligazione.
“L’abilità dell’investitore sta nell’acquistare per primo dei titoli che da un punto di vista relativo appaiono convenienti nei confronti delle obbligazioni con rating e scadenze analoghi, e far sì che anche tutti gli altri operatori di mercato considerino quei titoli una buona occasione, valutandoli a un prezzo maggiore di quello da lui pagato all’acquisto. Naturalmente questo processo vale anche al contrario” sottolinea Guido Barthels.
In altre parole: occorre liberarsi dai titoli negoziati a prezzi eccessivi in termini relativi, ossia quelli valutati dal mercato con un ASW Spread relativamente contenuto, a meno che non vi siano altri fattori di tipo qualitativo in virtù dei quali un’obbligazione cara diverrà ancor più cara. Grazie a questa “istantanea” è possibile filtrare almeno grossolanamente gli investimenti in portafoglio, e calcolare quanto queste obbligazioni siano sopravvalutate o sottovalutate all’interno del rispettivo ambito di rating. Tale analisi a livello di paniere consente di effettuare anche una prima valutazione di nuovi potenziali investimenti.
Ovviamente tramite la sola valutazione relativa delle obbligazioni non è possibile ottenere il risultato complessivo dell’investimento. In primis occorre certamente considerare i livelli di rendimento dell’obbligazione all’acquisto e alla vendita, riconducibili in gran parte al livello generale dei tassi, ossia all’eventuale variazione della relativa curva. Le aspettative inflazionistiche, che spesso sono considerate un fattore determinante dell’aumento dei rendimenti su larga scala, sono attualmente sotto controllo e solidamente ancorate mentre lo scenario più verosimile è quello di una curva dei rendimenti costante sia nella forma che nel livello.
“Supponendo che la curva dopo tre mesi sia esattamente la stessa rilevata lo scorso 28 febbraio e che si investa nelle rispettive scadenze per poi verificare dopo tre mesi il risultato (annualizzato) ottenuto, si osserva che l’investimento più redditizio è quello nel segmento a 9 anni, in quanto l’effetto di roll-down (rendimento che il gestore può generare in un contesto di tassi d’interesse normale, in cui le scadenze a lungo termine rendono più di quelle a breve, dalla plusvalenza dei titoli che all’approssimarsi della scadenza aumentano di prezzo) è massimo tra i punti corrispondenti a 8 e 9 anni” è la conclusione a cui giunge Guido Barthels.
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