Azioni, approccio contrarian ma focalizzato sulle valutazioni

“La ragione per cui siamo così concentrati sulle valutazioni è dovuta al fatto che, nel lungo termine hanno dimostrato di avere un'elevata correlazione con i rendimenti degli investimenti. Quest'approccio si contrappone alla focalizzazione su fattori (quali, per esempio, la crescita del PIL), che storicamente hanno invece evidenziato legami quasi inesistenti con i rendimenti degli investimenti a lungo termine”.

È quanto sostiene Stephanie Butcher, gestore del Team Invesco European Equities, per precisare cosa intenda per «filosofia d'investimento imperniata sulle valutazioni». La manager, infatti, adotta un approccio dinamico in termini di stili di gestione e nel tempo tende ad orientarsi sia verso asset growth che verso investimenti value.

“Il fattore che determina tale orientamento è quale serie di asset ha valutazioni relativamente basse in rapporto al livello in cui si trova. In talune fasi gli asset «growth» sono convenienti rispetto ad altri asset, come per esempio i farmaceutici nel 2008/2009, mentre in altre sono gli strumenti «value» ad offrire un'attrattività relativa decisamente migliore” spiega Stephanie Butcher che, partendo dalla constatazione che le grandi turbolenze a livello di performance di mercato sono generalmente associate ad asset estremamente sopravvalutati, reputa l’attuale correzione del mercato azionario europeo interessante per una gestione attiva di medio lungo termine: benché per la manager le valutazioni del mercato azionario europeo non siano elevate, la sua convinzione è che vi sia un numero crescente di divergenze estreme in termini di valutazione.

Gli investitori europei hanno subito due profonde crisi in 5 anni (la crisi finanziaria globale seguita dalla crisi del debito sovrano europeo) ed ha cercato rifugio nella tranquillità e nella sicurezza offerte dagli asset «growth» e nei «difensivi di qualità». La conseguenza è stata che le performance dei settori dei beni di prima necessità e, in misura minore, della salute, sono risultate superiori alle medie di mercato ma ora cominciano ad apparire estremamente costosi secondo quasi tutti i parametri.

“Che le società con un ROE elevato siano buone società è indubbio; ciò che ci preoccupa è che i loro utili sono generalmente già ampiamente superiori all'ultimo picco e i titoli sono scambiati a valutazioni elevatissime” sottolinea Stephanie Butcher secondo la quale occorre prestare attenzione alla definizione di «qualità» in quanto ha assunto connotazioni estremamente limitate ed è ora strettamente legata al momentum (tendenza dei flussi di acquisto sul mercato).

“Per esempio, la correlazione tra la performance relativa del settore Stoxx Europe 600 Food and Beverages con i rendimenti dei Bund tedeschi e dei Treasury decennali è 0,94. Il settore è sostanzialmente un asset a lunga durata. Ci è piuttosto chiaro cosa accadrà quando i rendimenti dei Bund cambieranno direzione, cosa che ci pare logica, dato che l'inflazione core sta lentamente risalendo e la crescita europea appare ragionevolmente discreta” argomenta la manager che, per contro, individua un numero elevato di società con bilanci robusti, rendimenti azionari elevati e management team focalizzati su rendimenti, allocazione dei capitali, controllo dei costi e rendimenti per gli azionisti.

Secondo Stephanie Butcher nonostante siano al momento disponibili a valutazioni relativamente basse, questi sono asset di qualità anche se si tratta di banche, grandi società petrolifere integrate, società di telecomunicazioni, imprese di logistica e aziende cartarie che, in questa fase non godono del gradimento della maggioranza degli investitori. D’altra parte, la focalizzazione sulle valutazioni fa sì che talvolta il posizionamento assunto sia molto diverso dalle preferenze del consenso corrente e in mercati che si muovono in funzione del momentum ciò può essere fonte di disagio.

“La natura a lungo termine del nostro stile d'investimento è un indubbio vantaggio competitivo ai nostri occhi: un numero sempre minore di partecipanti al mercato ha infatti la capacità di adottare un'ottica di lungo termine. Per esempio, per quel che riguarda il settore energetico ragioniamo veramente in un'ottica di 2-3 anni in considerazione di fattori quali profondi cambiamenti industriali, riduzioni di costi, spese in conto capitale, focalizzazione sui rendimenti e allocazione di capitale. È quasi impossibile per un investitore a breve termine acquistare ora titoli petroliferi, malgrado non siano mai stati scambiati a rapporti prezzo/valore contabile storicamente così bassi, in quanto gli andamenti settoriali sono dettati di ora in ora dagli andamenti delle quotazioni del greggio” confida Stephanie Butcher che poi rivela che, da qualche tempo, la maggior parte delle strategie della gamma di fondi azionari europei Invesco gestiti a Henley sovrappesa i titoli finanziari, dell'energia e ciclici selezionati, avendo ridotto l'esposizione ai farmaceutici e sottopesa da tempo i beni di prima necessità.

In un mercato avverso al rischio, tale impostazione appare contraria alla logica e probabilmente anche in deliberata controtendenza: ma sebbene si tratti di un approccio contrarian, resta fondamentalmente legato alle valutazioni.